36Kr看起来已经精巧地走完了媒体转型之路，然而事实如何，还得看看是否满足我之前说的那三点：

已摆脱对线上广告业务的依赖

先来看看第一点，是否摆脱了对广告业务的依赖。

36氪上市主体的业务主要分为三大模块，线上广告、企业增值服务以及用户订阅。

2019年上半年，36氪企业增值服务费用方面的收入为1.01亿元，占到总收入的50%，而线上广告收入为7948万元，从2018年末的58%下降到了39%，企业增值服务收入超过线上广告费用成为36氪营收主要来源。

根据近期发布的三季报，线上广告类收入占比略有提升至40.1%，企业增值服务类收入占比49.6%，订阅服务类收入占比10.3%。

观察下图可以知道，19年Q3广告类收入占比有所回升主要是因为广告行业受季节性因素的影响。(一方面是翘尾效应;另一方面大多数广告走的是年框合同，过期作废;以及对消费品、房地产还有汽车行业的客户而言，需要密集投放的日期往往都在下半年，比如双十一、双十二、金九银十等等)。

总体来说，自2018年下半年来，36Kr的在线广告收入占比呈现一个持续下降趋势，并有望稳定在一个行业内较低水平。

高天花板：商业服务市场规模巨大

再来看看第二点，新的核心业务要有足够高的天花板。

先来看看市场规模，根据CIC报告，中国以新经济为重点的商业服务市场规模从2014年的70亿美元大幅增长至2018年的202亿美元，复合年增长率约为30.3%，预计到2018年将以约22.5%的复合年增长率增长，到2023年将达到556亿美元。这一市场的快速增长为以新经济为重点的商业服务提供商提供了众多机遇。

市场规模足够大是前提，但光规模大还不够，还得看具体业务，比如像广告业务会受到广告位的限制，但广告位又很有限，这种时候天花板也很低。而企业增值服务业务的上限主要受客户资源的影响，而这恰恰是36Kr最丰厚的资源。

据官方数据，截至2018年12月31日，36Kr坐拥80万余家企业库资源，全球财富100强企业中有23家是36氪的客户中国100强新经济公司中有59家是36氪的客户，中国200强投资机构中有46家是36氪的客户;2017年至今上市的新经济领域的中概股中，有70%的公司是36Kr的客户。

持续增长性：企业增值服务具备线性增长能力

然后来看看第三点，新的核心业务要有足够好的增长性。

这种增长性至少得是线性的，而不能像广告业务一样边际效应递减。

36Kr的企业增值服务分为：线下活动、咨询服务和整合营销三大类，线下活动毛利率在60%-65%，咨询服务毛利率在60%左右，两者皆远高于行业平均水准，最大的原因是无需获客成本。活动的成本主要在场地费和执行费，咨询的主要成本也主要在人力成本，两者的投入和产出都呈线性关系。此外整合营销毛利率在20%-25%，与行业平均水平相近，这一业务由于涉及方案设计，伴随着整合营销方案的标准化和多样化，这一块的增长甚至会超线性。

接下来，我们来看看今年以来36Kr企业增值服务业务的增长情况。

据三季报：2019财年前三季度线上广告类收入为人民币1.34亿元，较去年同期增长30.1%;企业增值服务类收入为人民币1.65亿元,较去年同期增长337.4%;订阅服务类收入为人民币3420万元，较去年同期增长139%。企业增值服务无疑是发展最快的一项。

从对总营收增长贡献率角度来看，2018年，增值服务对总营收增长的贡献度仅为32%左右，2019年H1，增值服务对总营收增长的贡献率达65%左右，第三季度，这一数值更是达到了88%，企业增值服务毫无疑问已经成为了36Kr业绩增长的核心引擎。

看到这里有人会质疑，既然企业增值服务发展的如此迅速，为何36Kr第三季度竟然净亏损了1236万元。事实上，这主要是按照GAAP会计准则的要求，将对于发放期权的行为记录为亏损项目，并不是业务亏损导致。

这样的事件在美股并不少见，比如趣头条2018年Q3财报中总务和行政支出为7.416亿元，远超去年同期的680万元，主要是因为有7亿多元的股权奖励支出被计入其中，趣头条当季净亏损超过10亿元。

在Non-GAAP会计准则下，剔除非经营性损益后，36氪第三季度净利为1340万元(约美元190万元)，较上年同期的1100万元增长22%。

优秀的商业模式也需要经历足够的时间方能被市场认可，三季报营收向好，市场依然报之以下跌，第四季度的业绩受前弱后强的季节性因素影响会更加明显，不知道到时候市场是否会做出积极反应。

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